15.3亿美元融资过后，爱奇艺距离一家伟大的公司还有多远？

作者/高庆秀 杨柳青 吴丽仟 李忻融 编辑/郑道森

中国视频网站历史上最大规模的一次融资，发生在 2017 年初春，北京一个风雪交加的日子。

爱奇艺，这家国内市场占有率第一，却依然大幅亏损的视频龙头，在今晚宣布，完成15. 3 亿美元的可转债认购，主要认购方为百度、高瓴资本、博裕资本、润良泰基金、IDG资本、光际资本、红杉资本等。其中百度认购 3 亿美元。

娱乐资本论独家获悉，爱奇艺的这次融资始于 2016 年底。

本次参与认购的某家投资方对娱乐资本论透露：“整个融资的过程谈得非常愉快，并且，估值和利息，都是不错的价格。”

15. 3 亿美元，折合人民币已接近 100 亿。百亿规模的融资额度，在整个视频行业绝无仅有。

不仅如此，此次认购方个个来头不小。这其中，奉行超长期投资的高瓴资本，是美元基金中“神一样”的存在;博裕资本据传有神秘的红色背景，曾参与阿里IPO前的一轮定向增发;而IDG、红杉则是顶级美元基金，光际资本则是光大银行和IDG共同成立的投资机构。

然而，这可能并不是爱奇艺上市前的最后一轮融资。

任何投资人都会知道，虽然爱奇艺占据市场份额第一，但它的对手优酷、腾讯视频，都不可能轻易投降，尤其是，优酷已经成为阿里的全资子公司，而腾讯在视频领域的投入同样不遗余力。

短期内，视频行业似乎看不到一个终局，这一领域的竞争，远比外卖、共享单车等领域复杂。

尤其是，爱奇艺曾经宣布 2017 年要在内容上投入 100 亿，这意味着，百亿融资，可能也只够用一年。

融资百亿，利率会是多少?爱奇艺用什么抵押?

为什么采用可转债?在行业人士看来，无论对于爱奇艺，还是投资机构，这都是最最合理的方案。

一方面，站在资方的角度，有可能是因为几家投资方对爱奇艺盈利的信心不足，所以才采用了债权的方式。

一般而言，可转债是要达到触发条件才能转化成股权，否则，可转债到期后，爱奇艺就真的要把这笔钱还给债主。

通常，买方财团可能会有一个相对苛刻的指标，例如规定爱奇艺 3 年之内要盈利，或者是能够IPO，否则，这15. 3 亿就会变成真正的债。

另一方面，用借债的方式融资，可能也而是爱奇艺，以及百度高管的选择。

有前高盛人士对娱乐资本论表示，很有可能就是爱奇艺管理层不想再稀释股份了。如果能早点盈利，等于用很低的成本借了一笔钱，运营效率提高的话还是蛮划算的。

最重要的是，债权的方式，尤其是美元的债权，成本并不高。

娱乐资本论注意到，在美上市的 360 和携程，此前都发过类似的债券。去年，携程发了 6 年期9. 75 亿美金可转债，年利率只有1.25%。

“可转债的方式，是美元结构的常见融资方式，相对来说比较快捷，定价上比较灵活，留下了很多情形去变通，也比较利于多家投资方一起进入。”一位曾操作过纳斯达克中概股可转债发行的投行人士对娱乐资本论这样表示。

但前述投行人士表示，这样的利息可能只是保底，具体还要看爱奇艺跟各位投资人之间的可转债协议。“美元架构的话一般利率都蛮低的。爱奇艺这次的投资方都是一级市场的玩家，能到8- 10 都很高了。红衫、高瓴的LP对回报也是这个预期。”

在前合资投行人士、中鸿嘉基金董事总经理李文看来，可转债应该也是要有担保的，可能是由大股东来担保，或者李彦宏、龚宇个人担保，按照美国法律的话，应该不用披露。“正常来说，借到 15 亿美元的钱，没有担保，谁敢借呢。我个人觉得肯定会有很多抽屉协议。”李文说。

不过， 由于爱奇艺目前仍在百度体系内，只有从百度剥离出来才能IPO。如果是聪明的设计，可能还会允许买方在某种条件下转化成百度的股份。

令人好奇的是，如果爱奇艺这15. 3 亿美金的债转股，最终没有转成股票，爱奇艺、百度、李彦宏将面临怎样的下场?

我们不妨做一次这样的推演，如果此次可转债最终未能转化为爱奇艺的股权，则意味着，爱奇艺背上了百亿的债务。最终，爱奇艺的大股东百度，以及李彦宏本人可能面临着欠债还钱的局面。

 “这轮，就是爸爸给钱，让爱奇艺去买片儿的，这些钱至少还够爱奇艺再玩儿 1 年。”一家母基金投资人表示。

爱奇艺私有化曾无疾而终

在发布融资消息之后，爱奇艺官方援引李彦宏的话称，“爱奇艺一直是百度的优质资产”。不过，作为百度旗下的优质资产，过去的 2016 年爱奇艺在私有化和上市路上经历了诸多坎坷。

2016 年 2 月，李彦宏和龚宇发起管理层收购(MBO)，以 28 亿美元的价格收购百度持有的爱奇艺80.5%的全部已发行股份，按前述收购价格计算，爱奇艺估值折合人民币 220 亿元。

如果私有化成功，爱奇艺将一举拆除VIE架构，回到在国内，在“战略新兴板”上市。就在当时，爱奇艺还据传是战略新兴板首批受邀的 4 家优质企业之一，而当时市场对战略新兴板的预期还远超创业板。

然而，“战略新兴板”很快遭遇政策突变。

2016 年 3 月，“十三五”规划纲要草案中，“战略新兴板”的相关表述出人意料地被删除……

雪上加霜的是， 7 月 19 日，百度美国小股东——对冲基金Acacia Partners发布公开信，指责李彦宏、龚宇MBO的价格太低，爱奇艺估值应不低于 58 亿美金。

在种种变故和压力之下，李彦宏等最终宣布收回MBO邀约，爱奇艺的私有化也就此无疾而终。

这一次，爱奇艺按照美元架构进行可转债的融资，被外界认为，是境外上市的重大信号。实际上，无论是政策层面，还是市场层面，爱奇艺的未来，就只有境外上市一条路。

政策层面，就在今年 2 月 10 日，证监会主席刘士余发表讲话称，“去年初中概股回归一度盛行，应认识到，在美国上市不回来，一样也是服务国家战略”，而且中国资本市场监管标准不比美国等其他市场低。

市场层面，按照爱奇艺的亏损程度，以及募资规模，国内资本市场在现有条件下可能很难容纳这样一个庞然大物。

事实上，早在 2016 年底，就有消息称，百度拟推动爱奇艺在 2017 年初在香港或美国IPO，估值约为 50 亿美元，不过，爱奇艺官方一直表示“上市没有时间表”。

优酷、腾讯来势汹汹，

爱奇艺拿到 100 亿也只能用一年

2017 年，爱奇艺与优酷、腾讯三家的竞争焦点在于：做自制+抢会员。

去年 10 月，爱奇艺称今年要砸 100 亿做内容，将推出包括版权、自制、垂直等多领域的 192 个头部内容，数量最多。这意味着，今年融到的 100 亿只够用一年。

同年 11 月，腾讯视频副总裁孙忠怀宣布 2017 自制投入将翻 8 倍。至于优酷，杨伟东认为现在早已过了亮数据、表决心的阶段了，他多次强调优酷更讲究排兵布阵、生态打法。

那么，它们分别储备了多少弹药、各自的内容战略又是什么?谁更胜一筹呢?